直接還元法の計算手順の全体像

不動産鑑定士試験において、直接還元法の計算手順は最も基本的かつ頻出の論点の一つです。直接還元法は収益還元法の2つの手法のうちの一つであり、一期間の純収益を還元利回りで還元することにより収益価格を求める手法です。

鑑定評価基準では、直接還元法について以下のように定めています。

直接還元法は、一期間の純収益を還元利回りによって還元する方法である。

― 不動産鑑定評価基準 総論第7章第1節

直接還元法の計算プロセスは、以下の5つのステップに分解できます。

  1. 総収益の算定
  2. 総費用の算定
  3. 純収益の算定（総収益 − 総費用）
  4. 還元利回りの査定
  5. 収益価格の算定（純収益 ÷ 還元利回り）

本記事では、具体的な数値例を用いながら、各ステップを詳細に解説します。

ステップ1: 総収益の算定

総収益とは

総収益（Gross Income）とは、対象不動産から得られる収入の総額をいいます。賃貸用不動産の場合、賃料収入を中心とした各種収入が総収益を構成します。

総収益の構成要素

総収益は、以下の項目から構成されます。

収入項目 内容 具体例
賃料収入 毎月の賃料の年間合計 月額賃料 × 12か月
共益費収入 テナントから徴収する共益費 月額共益費 × 12か月
駐車場収入 駐車場の使用料 月額使用料 × 台数 × 12か月
礼金・更新料等の一時金の運用益及び償却額 一時金から生じる収益 一時金の運用益＋償却額
その他収入 看板設置料、自動販売機設置料等 年間収入額

計算例: 総収益の算定

以下の条件で総収益を算定します。

前提条件 – 賃貸マンション（10戸、各戸の月額賃料100,000円） – 共益費: 月額10,000円/戸 – 駐車場: 5台、月額15,000円/台 – 礼金の運用益及び償却額: 年間200,000円

賃料収入     ＝ 100,000円 × 10戸 × 12か月 ＝ 12,000,000円
共益費収入   ＝  10,000円 × 10戸 × 12か月 ＝  1,200,000円
駐車場収入   ＝  15,000円 ×  5台 × 12か月 ＝    900,000円
一時金収入   ＝                                  200,000円
─────────────────────────────────────────
総収益（潜在的） ＝                           14,300,000円

空室等損失相当額の控除

ただし、実際の賃貸経営では空室の発生が避けられません。そこで、潜在的な総収益から空室等損失相当額を控除して、有効総収益を求めます。

総収益を求めるに当たっては、空室等損失及び貸倒れ損失を適切に見込むことが必要である。

― 不動産鑑定評価基準 総論第7章第1節

空室率を5%と想定した場合:

空室等損失相当額 ＝ (12,000,000円 ＋ 1,200,000円) × 5%
                 ＝ 660,000円
有効総収益       ＝ 14,300,000円 − 660,000円
                 ＝ 13,640,000円

ステップ2: 総費用の算定

総費用とは

総費用（Operating Expenses）とは、対象不動産の運営に必要な経費の総額をいいます。賃貸経営に伴い貸主が負担する費用です。

総費用の構成要素

総費用は、以下の項目から構成されます。

費用項目 内容 算定方法の例
維持管理費 建物の維持管理に要する費用 管理委託費等
修繕費 建物の修繕に要する費用 長期修繕計画に基づく年平均額
公租公課 固定資産税・都市計画税 課税標準額 × 税率
損害保険料 火災保険料等 年間保険料
減価償却費 建物の経年による価値減少分 取得費用 × 償却率（※賃料を求める場合）
空室等損失相当額 空室による収入減少分 総収益側で控除済の場合は含めない

注意: 減価償却費の取扱いは、求める純収益の種類（賃貸事業に基づく純収益か、償却前純収益か）によって異なります。直接還元法で求める純収益が償却後純収益の場合は総費用に含め、償却前純収益の場合は含めません。

計算例: 総費用の算定

前提条件 – 維持管理費: 年間1,200,000円 – 修繕費: 年間600,000円 – 公租公課: 年間1,500,000円 – 損害保険料: 年間150,000円 – その他費用: 年間100,000円

維持管理費   ＝  1,200,000円
修繕費       ＝    600,000円
公租公課     ＝  1,500,000円
損害保険料   ＝    150,000円
その他費用   ＝    100,000円
─────────────────────────
総費用       ＝  3,550,000円

ステップ3: 純収益の算定

純収益とは

純収益（Net Operating Income: NOI）とは、総収益から総費用を控除した残額をいいます。対象不動産が実質的に生み出す収益を表します。

純収益は、不動産に帰属する適正な収益を求めるものであり、対象不動産の総収益から総費用を控除して求めるものとする。

― 不動産鑑定評価基準 総論第7章第1節

計算例: 純収益の算定

純収益 ＝ 有効総収益 − 総費用
       ＝ 13,640,000円 − 3,550,000円
       ＝ 10,090,000円

純収益の標準化

直接還元法では、一期間の純収益を基礎として永久に続くものとして還元します。そのため、一時的な要因による収益の変動を排除し、安定的・標準的な純収益を求める必要があります。

純収益の標準化にあたっては、以下の点に留意します。

  • 一時的な空室の影響: 一時的に空室が多い（少ない）場合は、標準的な空室率に基づいて調整する
  • 臨時的な修繕費: 大規模修繕等の臨時費用は、長期修繕計画に基づく年平均額に平準化する
  • 賃料の改定: 賃料改定が見込まれる場合は、改定後の賃料水準を考慮する

ステップ4: 還元利回りの査定

還元利回りとは

還元利回り（キャップレート: Capitalization Rate）とは、純収益を収益価格に還元するための率をいいます。対象不動産の収益性、リスク、市場環境を総合的に反映した率です。

還元利回りは、直接還元法の収益価格及び積算賃料を求めるに当たっての基礎価格を求める場合に用いるものであり、対象不動産の純収益から対象不動産の価格を直接求める際に使用される率である。

― 不動産鑑定評価基準 総論第7章第1節

還元利回りの求め方

還元利回りの主な求め方は以下の通りです。

方法 内容 特徴
類似不動産の取引利回りから求める方法 類似の不動産の取引事例から利回りを算出 市場実勢を直接反映
借入金と自己資金の割合から求める方法 資金調達コストの加重平均 投資家の資金構成を反映
土地と建物の還元利回りから求める方法 各構成要素の利回りの加重平均 複合不動産の評価に有効
割引率との関係から求める方法 割引率から純収益の変動率を調整 理論的整合性が高い

還元利回りの査定の留意点

還元利回りの査定においては、以下の点に留意します。

  • 対象不動産の個別性を反映: 立地、築年数、テナントの質等の個別的要因を考慮する
  • 複数の方法により検証: 一つの方法だけでなく、複数の方法により求めた率を比較検討する
  • 市場動向との整合性: 現在の不動産投資市場の利回り水準と整合していることを確認する

計算例: 還元利回りの設定

本例では、類似の賃貸マンションの取引事例等を分析した結果、還元利回りを5.0%と査定したものとします。

ステップ5: 収益価格の算定

直接還元法の算定式

直接還元法の算定式は以下の通りです。

収益価格 ＝ 純収益 ÷ 還元利回り

計算例: 収益価格の算定

収益価格 ＝ 純収益 ÷ 還元利回り
         ＝ 10,090,000円 ÷ 0.05
         ＝ 201,800,000円

したがって、直接還元法による収益価格は約2億180万円と算定されます。

計算プロセスの全体まとめ

全体のプロセスを一覧で整理します。

ステップ 項目 金額
1 潜在的総収益 14,300,000円
1 空室等損失相当額 △660,000円
1 有効総収益 13,640,000円
2 総費用 △3,550,000円
3 純収益 10,090,000円
4 還元利回り 5.0%
5 収益価格 201,800,000円

還元利回りの変動と収益価格への影響

還元利回りと収益価格の関係

還元利回りは、収益価格を大きく左右する重要なパラメータです。還元利回りが低下すれば収益価格は上昇し、還元利回りが上昇すれば収益価格は下落します。

同じ純収益10,090,000円に対して、還元利回りを変化させた場合の収益価格の変動を示します。

還元利回り 収益価格 基準（5.0%）との比較
4.0% 252,250,000円 ＋25.0%
4.5% 224,222,222円 ＋11.1%
5.0% 201,800,000円 基準
5.5% 183,454,545円 △9.1%
6.0% 168,166,667円 △16.7%

この表からわかるように、還元利回りが1%変動するだけで収益価格は大幅に変動します。還元利回りの査定精度が収益還元法の信頼性を大きく左右する理由はここにあります。

純収益の種類と還元利回り

償却前純収益と償却後純収益

直接還元法で使用する純収益には、償却前純収益（NOI）と償却後純収益（NCF）の2種類があります。使用する純収益の種類に応じて、対応する還元利回りも異なります。

純収益の種類 算定方法 対応する還元利回り
償却前純収益（NOI） 総収益 − 総費用（減価償却費を含まない） 総合還元利回り（NOIベース）
償却後純収益（NCF） 総収益 − 総費用（減価償却費を含む） 還元利回り（NCFベース）

償却前純収益と償却後純収益のいずれを用いても、適切な還元利回りを適用すれば、理論的には同じ収益価格が得られます。ただし、実務上は償却前純収益（NOI）ベースが広く用いられています。

土地に帰属する純収益と建物に帰属する純収益

複合不動産（建物及びその敷地）の評価では、純収益を土地に帰属する部分と建物に帰属する部分に分離して、それぞれに異なる還元利回りを適用する方法もあります。

直接還元法の実務上の留意点

純収益の安定性の確認

直接還元法は一期間の純収益を永久還元するため、純収益が安定的であることが適用の前提です。収益が大きく変動する見込みがある場合は、DCF法の適用を検討すべきです。

市場賃料との整合性

総収益の算定にあたっては、現行賃料ではなく市場賃料を基礎とすることが重要です。現行賃料が市場賃料と乖離している場合は、市場賃料に基づいて総収益を算定するか、現行賃料と市場賃料の差を適切に反映させる必要があります。

費用項目の網羅性

総費用の算定にあたっては、必要な費用項目を漏れなく計上することが重要です。特に以下の項目は見落としやすいため注意が必要です。

  • 修繕積立金: 将来の大規模修繕に備えた積立額
  • テナント募集費用: 空室発生時の募集広告費、仲介手数料
  • 管理報酬: 不動産管理会社への報酬

試験での出題ポイント

短答式試験

不動産鑑定士の短答式試験では、以下のような出題パターンがあります。

  • 算定式: 「収益価格 ＝ 純収益 × 還元利回り」→ 誤り（正しくは「÷」で割る）
  • 純収益の定義: 「純収益は総収益から総費用を控除して求める」→ 正しい
  • 還元利回りと収益価格の関係: 「還元利回りが上昇すれば収益価格は上昇する」→ 誤り（逆の関係）
  • 直接還元法の定義: 「一期間の純収益を還元利回りによって還元する方法」→ 正しい

論文式試験

論文式試験では、以下のテーマが出題されます。

  • 直接還元法の計算手順を具体例を用いて説明せよ
  • 純収益の求め方と留意点について述べよ
  • 還元利回りの意義と求め方について論ぜよ

暗記のポイント

  1. 算定式: 収益価格 ＝ 純収益 ÷ 還元利回り（「÷」であることを確実に覚える）
  2. 純収益の算定: 総収益 − 総費用 ＝ 純収益（空室等損失相当額の取扱いに注意）
  3. 総収益の構成: 賃料収入、共益費、駐車場収入、一時金収入等
  4. 総費用の構成: 維持管理費、修繕費、公租公課、損害保険料等
  5. 還元利回りの求め方: 4つの方法を列挙できるようにする
  6. 還元利回りと収益価格の逆相関: 利回り上昇→価格下落、利回り低下→価格上昇

まとめ

直接還元法は、総収益の算定→総費用の算定→純収益の算定→還元利回りの査定→収益価格の算定という5つのステップで構成されるシンプルな手法です。計算式自体は「純収益 ÷ 還元利回り」と簡潔ですが、各ステップにおける数値の査定には専門的な判断が求められます。

特に、純収益の標準化と還元利回りの査定は収益価格の精度を大きく左右するため、市場データの収集・分析を丁寧に行うことが重要です。収益還元法の全体像を理解した上で、DCF法との違いを整理し、それぞれの手法の特徴と適用場面を把握しておきましょう。